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    錫:供應偏緊預期持續,庫存去化需觀消費

    最新高手視頻! 七禾網 時間:2024-04-18 11:06:07 來源:永安期貨

    一、國內礦端供應加緊,海外錠端收縮放慢


    24年一季度,錫價受海內外供應短缺擾動的市場情緒影響,出現了震蕩上行的行情。進入4月,展望后市,礦端曼相礦區復產繼續延后,重燃市場礦端偏緊的情緒;錠端印尼出口量下降帶動LME去庫,二季度出口逐漸回歸正常,產量可能出現小幅下滑。


    錫礦方面,緬甸佤邦長達7個月的停產,使得市場對于礦端的情緒產生了一定的擾動。緬甸進口錫礦的品位通常在0.5-0.6%左右。2023年4月,佤邦政府發布了8月開始禁止礦場開采的公告,引起了錫價短期內的上漲。自10月份開始,佤邦進口量得到適量恢復。23年12月至24年2月佤邦進口礦的量級維穩在12000實物噸左右,表明佤邦境內尚有部分存量原礦采選及礦源庫存可以支撐,或為私企偷產拋售,導致盡管偏緊但仍處于可接受范圍之內。佤邦政府禁礦的目的主要分為:一為加強當地礦產的可持續利用,表明政府對戰略性資源的重視;二出于政治考量,近一年佤邦實際領導人鮑有祥有意為長子接班創造機會,中央通過禁礦收回地方軍閥手中的礦權,增加中央的財政收入。為打擊部分私自開礦采礦的行為,24年2月,佤邦政府規定,全邦錫精礦出口改現金稅為30%的實物稅,0.5%品位的錫礦出口已迫近成本的減產線。4月,佤邦工業礦產管理局進一步明確了曼相礦區停工停產的必要性,暫停收撿礦作業等維護工作。4月7日,佤邦工業礦產管理局發布除曼相礦區外其他礦區礦點可申請報備復產的通知。佤邦當局以上的措施表明了在曼相禁礦的強硬態度,對當地私自采礦等行為連續采取了收實物稅、禁收禁撿等管制措施。市場傳言認為曼相礦區將于4月復產的預期破碎,礦端趨緊的情緒被再次帶動。非曼相礦區的產量只占緬甸全國產量的不到10%,且24年1月緬甸佤邦中央經濟委員會已發布過《關于除曼相礦區外其他礦區復工復產的通知》進行提前布置,本次是正式規定了曼相礦區外各地的復產時間,這些礦區的復產預計對緬甸進口礦量的增補影響不大。以目前佤邦當局的強勢來看,曼相礦區的重新開放在4月底前較難實現。在曼相礦區開工的預期兌現前,可能存在兩種情況:一,如果佤邦當局的政策落實徹底,曼相礦區私自采礦的礦量將顯著減少,進而影響到進口量級上;二,如果政策目的還是在于政治上的敲山震虎,則緬甸端的礦源相對穩定,以上情況還需要觀望驗證。


    我國國內精錫加工費近兩個月無變化,40度和60度加工費分別穩定在10500元和14500元/噸,國內精煉錫開工率也維持在60%左右的正常水平,冶煉利潤偏低但目前仍高于減產線亦無明顯變化,說明冶煉端對礦源供應的穩定性較為看好。我國國內錫礦產量23年增量有限,銀漫礦在四季度提供約2000噸的增量,云錫由于管理層換屆年產量下滑約3000噸,整體產量同比略下滑,預計一季度也無明顯增產,同比穩定甚至下滑。進口端除緬甸外其他國家進口量無明顯增量,剛果自23年四季度以來進入雨季,天氣災害導致剛果錫礦產量出現一定下滑,原定于24年初增產的Mpama South項目也擱置到4月投產,考慮到剛果的基建和出口運輸條件,增量兌現還需要一段時間。目前礦端處于偏緊,矛盾點還是在于曼相礦區的具體開工時間,若曼相礦區難以復產,礦端將長期繼續保持偏緊的狀態,進而產生冶煉端的減產風險。


    圖1:緬甸錫礦進口量

    數據來源:海關總署,永安期貨研究中心


    圖2:剛果錫礦進口量

    數據來源:海關總署,永安期貨研究中心


    圖3:國內精錫加工利潤

    數據來源:永安期貨研究中心


    表1:錫礦平衡

    數據來源:永安期貨研究中心


    錫錠方面,印尼一季度出口大幅縮減對海外錫錠供應產生了較大的沖擊,這與印尼出口政策的變化有較為緊密的聯系。近年來,資源國有化成為印尼政府的主旋律,加速本國產業鏈完整布局的政策導向長期不變,錫礦的開采和錫錠的出口都受到了較為嚴格的約束。2015年,印尼監管改革,所有用于出口的精煉錫必須首先在雅加達期貨交易所(JFX)或印尼大宗商品及衍生品交易所(ICDX)上出售。23年以來,印尼錫錠出口審核多次出現延誤,導致了23年整年錫錠出口同比相較22年下降了11.8%。印尼通常在一月中下旬發放RKAB出口許可證,導致一季度印尼的錫錠出口會出現季節性下降。24年,印尼將出口許可證從一年有效期改為三年有效期,審核標準更為嚴格,審核流程也更冗長,使得印尼一月和二月的精錫出口陷入停滯,1月出口僅0.4噸,2月出口僅55噸,同比下降99%。


    印尼錫錠自20年以來產量和出口量(銷量大都用于出口)長期處于平衡狀態,以當地最大產錫公司Timah為例,基本是當季產、當季出口運往中國或LME交倉的模式。因此,印尼精錫產量的下降較大概率同步反映到出口量的下降。政府換屆加緊了警方對錫行業——以PT Timah為代表的國有公司進行了貪污腐敗方面的審查,在3月中下旬有了初步的調查結果。PT Timah存在將國有冶煉設備和產能賣給私人廠商的行為,警方已證實至少有5家冶煉廠長期在ICDX以外的地方出口和銷售錫進行避稅。PT Timah等公司部分高管被拘留,管理層出現動蕩。以上一系列變化可能會導致二三季度PT Timah精錫產量出現下滑,其他生產商的產量由于缺少了冶煉設備也出現一定的下降,從而使得印尼精錫后續的整體產量下降。目前,印尼生產的錫錠僅有不足10%用于本國的下游消費,以電子消費為例,23年印尼國內手機出貨量約為3500萬部,按我國的同耗測算,只有國內耗錫的4%左右。因此,在出口審批恢復、國內產量少量下降的情況下,印尼方面精錫的出口供應可能會呈現環比上的回升、同比上的少量下滑,出口轉內銷的承接不足,出口持續下滑的可能性不大。隨著新總統上臺對有色金屬產業階段性審查的結束,印尼錫出口量在二三季度將總體回歸平穩。


    圖4:印尼錫錠出口季節性變化

    數據來源:印尼統計局,永安期貨研究中心


    圖5:印尼Timah錫錠產銷量變化

    數據來源:Timah公告,永安期貨研究中心


    二、LME持續去庫,錫錠由外入內


    24年以來,LME庫存持續去化,從12月最高的8040噸下滑到4月初的4485噸,累計去庫3555噸,其中主要發生于亞洲的新加坡和巴生港,庫存期貨主要來源為印尼和馬來西亞生產的錫錠。新加坡去庫主要流向一般為本國下游消費、出口至中國和美國;巴生港去庫主要流向一般為本國下游消費、出口至中國和韓國。新加坡庫存主要來自于印尼,印尼1-2月的出口大幅下滑,大約減少了約月均2000噸以上的供應量,而馬來西亞和巴西的出口量相對穩定,呈現環比上升的趨勢,貢獻1000噸左右的增量,說明LME月均去庫1000噸左右主要是由于印尼出口收縮的擠壓。


    圖6:LME庫存持續去化

    數據來源:SMM,永安期貨研究中心


    表3:LME主要倉庫去庫趨勢

    數據來源:SMM,永安期貨研究中心


    馬來西亞的巴生港是LME去庫的另一主要動力,23年11月-24年1月連續三個月保持較高速去庫,分別去庫為1015、200、830噸。巴生港去庫流向了哪里?本文提出了三個猜想:猜想1,馬來西亞和印尼錫錠減產;猜想2,馬來西亞下游消費見好;猜想3,流向東亞,主要為中國和韓國。馬來西亞錫下游產業較為發達,有較為完備的半導體元件工廠。如巴生港去庫流向下游,一定程度上將提振馬來西亞的半導體生產和海外消費。對比馬來西亞四季度的錫錠產量和半導體出口量,發現四季度錫錠產量同比下滑4.8%,環比增長44.4%,錫錠并沒有產生明顯的減產,因此猜想1較難成立;四季度半導體出口量同比下降22.3%,消費也并沒有出現明顯好轉,猜想2也較難成立。馬來西亞精錫出口從11月的947噸上升至1月的1516噸,1月環比增長37.4%,同比增長53.1%,印證了巴生港庫存流出的趨勢。馬來西亞錫出口國主要為中國、韓國、日本。我國從馬來西亞的精錫進口量自23年10月起不斷上升,1月進口量為1016噸,同比增長916%,環比增長160%;韓國精煉錫進口量保持了連續三個月的同比增長,四季度同比增長14.3%,1月進口量為1243噸,環比增長41.3%,較好地支持了猜想3,說明LME巴生港的去庫代替了印尼錫錠,流向了中國和韓國。


    圖7:馬來西亞精錫出口量

    數據來源:馬來西亞統計局,永安期貨研究中心


    圖8:馬來西亞半導體出口量

    數據來源:馬來西亞統計局,永安期貨研究中心


    表4:MSC國內錫錠產量

    數據來源:MSC公告,永安期貨研究中心


    圖9:我國從馬來西亞進口的精錫量

    數據來源:海關總署,永安期貨研究中心


    圖10:韓國精煉錫凈進口量

    數據來源:韓國海關,永安期貨研究中心


    歐美錫錠的主要進口國是巴西,隨著四季度巴西精煉錫出口量的下降,美洲和歐洲庫存也進入了去庫期。巴西10月以來出口精煉錫保持了10%以上的同比下滑,出口量級維持在600-900噸之間。美國精煉錫的消費主要依賴于海外進口,國內產量約占進口量的1/5。美國精煉錫進口量在整個23年度同比下滑,23年四季度累計同比下滑14.9%,受進口國出口擾動,說明歐美庫存去化的主要原因是海外供應收縮而非消費復蘇。


    圖11:巴西精煉錫出口量

    數據來源:巴西海關,永安期貨研究中心


    圖12:美國精煉錫進口量

    數據來源:美國統計局,安期貨研究中心


    4月初,LME暫停了云南乘風云亨牌、個舊市自立礦冶有限公司YS牌以及玻利維亞Vinto ENAF牌的注冊,對后續海外的錫錠貨源供應產生了一定的干擾,也加劇了海外擠倉的風險。


    三、需求回暖不及預期,走出淡季有望助推滬錫轉向去庫


    23年四季度以來,國內不斷累庫,4月庫存高位累計至近三年最高約16000噸,與LME去庫的趨勢剛好形成了對應。結合上述分析,進一步驗證了全球范圍內錫錠從LME倉儲流向SHFE倉儲。23年10月份至24年1月,在國內進口盈利由正轉負的情況下,月進口增量還維持在約在1000噸級。進口窗口打開導致大量海外錫錠流往國內。不過,盡管國內消費錫終端需求釋放一定的復蘇信號,但總體弱于預期,在精煉錫產量變化不大的情況下,消費增量難以彌合進口增量,導致了庫存的高位積累。


    圖13:滬錫庫存變化

    數據來源:SMM,永安期貨研究中心


    圖14:錫錠進口盈虧

    數據來源:SMM,永安期貨研究中心


    圖15:我國精煉錫產量

    數據來源:SMM,永安期貨研究中心


    我國錫下游的消費主要包括電子消費(半導體用錫)、新能源消費(其中包括光伏焊帶用錫和汽車制造用錫)、馬口鐵(鍍錫板)以及錫化工等消費環節。


    電子消費方面,出現了一定的復蘇,我國智能手機、集成電路四季度消費保持超過了10%的同比增長,超過了同期的表觀消費增速。工信部數據統計,24年1-2月,手機產量2.34億臺,同比增長26.4%,其中智能手機產量1.72億臺,同比增長31.3%,但環比下滑了約5%;微型計算機設備產量4381萬臺,同比下降1.3%;集成電路產量704.2億塊,同比增長16.5%,回到了22年左右的水平,二季度預計同比繼續保持10%以上的增長,預計能提供月均700噸左右的消費增量。


    圖16:中國智能手機產量

    數據來源:WIND,永安期貨研究中心


    圖17:中國集成電路產量

    數據來源:WIND,永安期貨研究中心


    國內新能源終端消費用錫增速放緩,消費增量收縮。23年光伏組件終端用錫約3萬噸,同比增長55.4%,遠高于表觀消費增速。不過,由于產能擴張過快,光伏在23年四季度環比出現了一定的下滑,中小企業已開始規模減產,進入24年連續兩個月環比下降超15%,2月同比下降1.3%,消費增速不及預期兌現,預計一季度光伏消費出現負增長,可能出現消費減量。23年汽車終端用錫約2萬噸,同比增長約10.1%,略高于表觀消費增速,近三年保持較為穩定的增幅,每年約增加2000噸用錫。進入24年受消費淡季影響產量有所回落,預計一季度同比變化不大,消費增量不變。新能源汽車需要觀望新能源汽車是否能實現進一步智能化,突破市場滲透率技術性飽和的約束。


    圖18:光伏消費用錫擬合

    數據來源:永安期貨研究中心


    圖19:汽車消費用錫擬合

    數據來源:永安期貨研究中心


    馬口鐵用錫消費出現回暖,23年較22年略有增長,24年持中性樂觀態度。23年馬口鐵市場隨著PMI的回升略有增長,累計同比增長6.3%。進入24年繼續保持上季度的環比增速(2月季節性淡季),保持在月1700噸左右的量級,預計一季度同比變化不大,提供月均50噸左右的消費增量。


    圖20:馬口鐵消費用錫擬合

    數據來源:永安期貨研究中心


    圖21:鍍錫板社會庫存

    數據來源:鋼聯,永安期貨研究中心


    表5:消費擬合得到的庫存變化量與實際庫存變化量的驗證

    數據來源:永安期貨研究中心


    綜上,24年一季度錫終端消費部分回暖,但不及預期,電子消費和馬口鐵復蘇有限,新能源板塊增速放緩,無法填補同期海外進口流入的增量,導致庫存不斷累積。通過消費擬合的數據計算擬合庫存變化量,發現從23年11月到24年3月庫存變化趨勢較為吻合,但實際庫存變化量整體偏高,且在23年2月份累庫嚴重,可能是因為社會仍存在較多隱性庫存需要消化。目前存在兩種可能:一,由于礦端偏緊的中短期預期不變,或將傳導至精煉錫產量,精煉錫產量增幅有限,疊加進口量減少,供應端可能出現一定下滑;消費端整體走出淡季,環比保持增長,導致隱性庫存消化速度提高,國內庫存進入拐點;二,若消費繼續不及預期,隱性庫存消化不力,國內庫存消費速度不及海外消費增速,有國內錫錠有概率流往海外,此時有內外反套機會。


    四、國內礦緊海外錠緊,消費回暖速度成關鍵制約點


    礦端,緬甸佤邦長期停產、國內錫礦難以提升,現實面處于緊平衡,4月初曼相礦區復產泡湯,復產預期再次延后,導致二季度礦端將進一步偏緊。錠端,海外印尼一季度出口下滑,導致LME持續去庫,并流向中韓兩國。錫錠庫存由海外流向國內,國內錠端生產穩定,但國內消費增量不及預期,難以消化進口增量,導致累庫高位。目前國內隱性庫存較多,消費走出淡季后有望提高隱性庫存消化速度,另一方面,若出口窗口有機會打開,國內庫存由累庫轉向去庫節奏??紤]到供應端印尼出口恢復速度和產量下滑、LME多種錫錠品牌暫停注冊,礦端增量只有剛果的延期項目且短期內難以兌現,即使國內出口海外,LME在短期內轉為累庫趨勢概率不大。屆時可能出現海內外雙去庫,謹慎關注內外反套機會?;久媸欠裣蚝弥饕Q于二季度消費的回暖速度,目前來看中短期錫價較為強勢,若消費回暖速度繼續不及預期將面臨利空。

    責任編輯:李燁

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